一、核心摘要
- 回歸時機成熟：經歷 2025 年第三季度季節性調整後，銀行股於 4Q25 至 1Q26 具備良好投資機會。
- 三大催化劑：
- 年底至年初的中期股息派發吸引保險資金流入；
- 淨息差（NIM）壓力趨緩、手續費收入反彈；
- 金融體系週期見底跡象明確（M1 反彈、工業企業利潤改善、無需大規模刺激）。
- 政策支持：國家發改委推出 5,000 億人民幣結構性金融工具，有助支撐信貸需求、降低進一步降息風險。
二、各業務板塊表現
- 國有大行（SOE Banks）：
- 預期 3Q25 維持正向盈利增長；
- NIM 壓力溫和（僅低個位數基點收窄）；
- 手續費收入受資本市場活躍帶動反彈。
- 股份制與城商行：
- 寧波銀行、興業銀行因財富管理與中小企業業務具彈性，獲青睞；
- 中信銀行（CITIC-H）因 ROE 提升與派息比率（40%）具吸引力。
- 交易收入波動：受國債收益率回升影響，固定收益投資收益面臨挑戰。
三、財務數據概覽（截至 2025 年 10 月 20 日）
註：Morgan Stanley 使用「Overweight / Equal-weight / Underweight」評級體系，Overweight 相當於「買入」建議。
四、業務進展
- M1 與企業活期存款加速增長：反映企業流動性改善、風險偏好回升。
- 工業利潤結構性好轉：74.5% 的製造業板塊放緩資本開支，39.4% 板塊利潤趨升，顯示「反內卷」政策初見成效。
- 高風險資產持續壓降：預計高風險金融資產將從 2024 年的 50 兆降至 2026 年約 15 兆（佔比約 3%）。
五、未來展望與指引
- LPR 穩定為關鍵：2025 年迄今僅降息 10bps（1 年期與 5 年期 LPR），若後續維持不變，將強化銀行資產收益率穩定性。
- 信貸需求理性增長：政策聚焦結構性工具而非全面刺激，有利銀行 NIM 與資產質量長期穩定。
- 家庭金融資產持續流入：2025 年 Q2 家庭金融資產同比增長 12
六、盈利預測
- 3Q25 盈利亮點：
- NIM 環比跌幅收窄；
- 手續費收入受益於股市回暖；
- 信用成本分化：部分銀行因撥備策略差異，盈利表現優於同業。
- SOE 銀行預期連續季度正增長，股份制銀行中寧波、興業、中信具超預期潛力。
七、股息政策
- H 股 2025E 股息率普遍達 5–6.7%：
- 工行（ICBC-H）：5.9%
- 建行（CCB-H）：5.7%
- 中信銀行（CITIC-H）：5.5%
- 派息比率穩定：
- 工行、建行：30–32%
- 中信銀行：40%
- 興業銀行：42%
- 保險資金持續青睞高股息銀行股，形成穩定買盤。
八、投資邏輯總結與展望
- 短期催化：年底股息派發 + LPR 穩定 + 3Q25 盈利驗證。
- 中期邏輯：金融體系進入「風險消化後的良性發展階段」，高風險資產下降、信貸需求理性化、家庭資產配置轉向金融產品。
- 長期趨勢：告別「刺激—泡沫—收縮」循環，進入穩健增長新時代，有利銀行估值系統性提升。
九、估值方法與上漲空間
- 估值模型：採用三階段股息折現模型（DDM），概率加權（60% 基準 / 20% 牛市 / 20% 熊市）。
- 目標價與上漲空間（以 10 月 20 日股價為基準）：
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