最新動態：監管窗口指導設定20%消費金融公司貸款利率上限
週一媒體報導指出，多家持牌消費金融公司（CFC）近期收到地方監管機構的窗口指導，要求實施新的貸款利率上限——20%。消息公布後，過去兩天我們覆蓋的上市網絡貸款平台股價下跌15–30%。目前執行細節尚存不一致：部分CFC被告知從下月起新發貸款利率不得超過20%；另一些則被要求將新貸款利率上限設為24%，但需盡快將整體平均定價降至20%。若此次20%窗口指導僅針對CFC（類似2021年24%窗口指導僅適用於CFC），我們認為對網絡貸款平台的直接影響有限，因CFC資金來源僅佔其整體資金約10%。然而，若20%利率上限未來擴大至整個銀行體系，將對網絡貸款平台產生深遠影響。目前尚不清楚銀行是否會被納入適用範圍。
行業專家觀點：降低融資成本始終是監管重點
我們在上述消息發布後與一位CFC資深專家進行了交流。據該專家表示，早在2023年，部分地方監管部門已非正式指導CFC在兩年內將平均貸款定價降至20%（當時未嚴格執行）。他認為，降低借款人成本一直是監管核心議程，而此次執行力度明顯更強。因此，他預計20%的指導未來很可能擴展至銀行業。專家同時指出，監管收緊的另一個動機在於：央行徵信系統中違約記錄快速增加，部分原因被歸咎於過度放貸。因此，「降低利率上限將導致信貸可得性不足」的論點在監管層中難以獲得廣泛認同。短期內，該專家預計CFC將通過優化資金成本、運營成本、信用風險管理，並拓展手續費收入來應對定價下調。但他對CFC行業前景持悲觀態度，主要擔憂未來貸款利率上限可能進一步下調。
下行情景：市場總量收縮，盈利能力下降
綜合上述專家觀點，我們持負面看法。回顧2021–22年，當360數科（QFIN）將平均貸款定價下調5.5個百分點時，其中約一半的降幅直接傳導至其淨提成率（Net Take Rate）（見圖1）。在20%利率上限全面實施的下行情景下，我們預計網絡貸款平台將：(1) 同步壓降資金成本；(2) 傾向資本密集型貸款模式（尤其對QFIN而言）；(3) 進一步優化信貸成本（樂信LX空間更大）；(4) 削減營銷開支，聚焦現有客戶實現盈利，而非追求規模增長。在此假設下，相較我們此前對2026年淨利潤的預測（已因逐步退出24%以上貸款而面臨下調風險），我們初步估算QFIN與LX的淨提成率將再下降約0.5%，同時貸款規模可能萎縮20%（見圖2）。中長期來看，考慮到螞蟻、字節跳動等頭部平台在<20%定價區間的競爭優勢，多數網絡貸款平台最終可能僅能維持低增長但仍有盈利的業務模式。
盈利前景不明朗；建議以市淨率（P/BV）衡量下行空間
鑒於行業前景劇變，我們預計股價短期內將持續波動。儘管評估盈利影響存在困難，但我們認為，只要平台仍致力於將未來大部分盈利回饋股東（包括執行回購），待市場情緒穩定後，股東回報角度仍具價值。短期內，鑒於盈利前景高度不確定，我們認為市淨率（P/BV）可能是投資者評估股價下行空間的更合適指標（見圖3）。
圖1：2021年實施24%利率上限對財務的影響
（表格略，內容為QFIN與LX在2021年第二季度與2022年第三季度的貸款定價、資金成本、淨提成率、貸款餘額及非GAAP淨利潤等指標對比）
圖2：我們對實施20%利率上限後財務影響的初步評估
（表格略，內容為QFIN與LX在2026年預測與假設20%上限情景下的貸款定價、資金成本、信貸成本、淨提成率、貸款餘額及標準化盈利等指標對比）
圖3：在盈利前景不明朗下，前向市淨率（P/BV）是更穩健的估值錨
（圖表顯示QFIN、LX、FINV等消費貸款平台截至2025年10月28日的12個月一致預期前向市淨率走勢）
估值方法與風險說明
360數科（QFIN）：我們採用現金流折現（DCF）模型得出目標價。主要風險包括：(1) 徵信監管超預期收緊，對貸款撮合模式造成負面影響；(2) 監管干預定價，壓低提成率；(3) 小微企業貸款業務擴張進度慢於預期；(4) 大型互聯網平台競爭加劇；(5) 美國政府採取措施將中概股從美國交易所除牌。
信也科技（FINV）：同樣採用DCF模型。下行風險包括：(1) 貸款定價監管收緊（如嚴格執行24%利率上限）；(2) 宏觀環境弱於預期導致資產質量惡化；(3) 大型互聯網平台競爭加劇；(4) 中概股面臨美國除牌風險；(5) 海外市場監管收緊。上行潛力包括：(1) 海外貸款規模及盈利貢獻超預期增長；(2) 國內市場貸款增長強於預期（得益於宏觀復甦或市佔率提升）；(3) 明確股東回報指引或加速執行現有回購計劃。
樂信（LX）：採用DCF模型。主要風險包括：(1) 徵信監管超預期收緊；(2) 監管干預貸款定價；(3) 資產質量波動需計提額外撥備；(4) 大型互聯網平台競爭加劇；(5) 中概股面臨美國除牌風險。
沒有留言:
發佈留言