中國電力公用事業
所有風電場與新核電機組增值稅退稅削減；對龍源電力與中廣核電力持謹慎態度
新消息：根據中國媒體新浪財經（2025 年 10 月 18 日連結），中華人民共和國財政部宣布對七個行業削減增值稅（VAT）退稅，包括：風電、核電、金融租賃、飛機維修及其產品、鑽石、新型牆體材料，以及煤層氣開採。
與中國電力行業相關的增值稅退稅削減包括：
（一）自 2025 年 11 月 1 日起，取消陸上風電發電 50% 的增值稅退稅；海上風電發電的 50% 退稅則自 2028 年 1 月 1 日起取消。
（二）自 2025 年 11 月 1 日起獲核准的新核電機組，將不再享有增值稅退稅。
- 2025 年 10 月 31 日前已投入商業運營的核電機組不受影響。
- 2025 年 10 月 31 日前已獲核准但尚未商業運營的機組，仍可自商業運營第二個月起，享受 10 年期 50% 的增值稅退稅。
此舉意味著新核電機組的增值稅退稅將減少（現有運營機組原本享有：第 1–5 年 75%、第 6–10 年 70%、第 11–15 年 55% 的退稅）。
對風電場運營商的影響
我們已與中國最大風電運營商龍源電力（Longyuan）確認，公司正在評估該政策的財務影響，目前尚未提供具體數字。
我們亦諮詢了北京的行業組織「中國風能協會」（China Wind Energy Association），該協會指出，現有風電項目取消增值稅退稅將削弱項目經濟性。
我們估計，此政策變動 可能使龍源電力的淨利潤下降逾 5%（有待公司確認）。
對核電廠運營商的影響
增值稅退稅削減對核電運營商的影響小於風電運營商，因為僅 2025 年 10 月 31 日後新增的核電機組 才會受到影響（與適用於現有風電場的退稅取消不同）。
中廣核電力（CGN Power）向我們確認，其惠州核電站將受此政策影響。
根據中國核電（CNNP）的估算，增值稅退稅削減將使每台新機組在 第 6–10 年每年淨利減少約人民幣 2,000 萬元，在 第 11–15 年每年減少約人民幣 5,000 萬元。
因此，在 2025–2030 年預測期內，對公司核電業務盈利幾乎無近期影響。
投資觀點
我們對龍源電力（評級：中性）和中廣核電力（評級：賣出）持謹慎看法，預計兩家公司 2025 年淨利潤將同比下滑（包括 2025 年第三季度預測），主要受電價下調影響。
估值與風險
中廣核電力（1816.HK；港幣 3.17 元；2025 年 10 月 17 日收盤）
- 目標價：港幣 2.60 元（基於 DCF 模型）
- 估值假設：2025 年預期本益比（P/E）為 13.5 倍，股價淨值比（P/B）為 0.9 倍
- 上行風險：電廠利用率高於預期、新項目投產早於預期、高電力需求下市場競價電價高於預期
龍源電力（0916.HK；港幣 7.92 元；2025 年 10 月 17 日收盤）
- 目標價：港幣 7.00 元（基於 DCF 模型，預測至 2035 年，終端增長率 3%）
- 加權平均資本成本（WACC）：7.6%（無風險利率 5.2%、市場風險溢酬 6.8%、權益 Beta 1.2x、債務成本 5.2%、目標資本負債比 60%、企業稅率 25%）
- 估值水平：2025 年預期 P/E 為 9.2 倍，P/B 為 0.7 倍
- 風險：風場利用小時數波動、新增裝機容量不確定、上網電價調整幅度
中國核電（601985.SS；人民幣 9.04 元；2025 年 10 月 17 日收盤）
- 目標價：人民幣 11.00 元（基於 DCF 模型，預測至 2030 年，終端增長率 4%）
- WACC：6.7%（無風險利率 1.64%、市場風險溢酬 11.4%、Beta 1.0x、債務成本 2.8%）
- 估值水平：2025 年預期 P/E 為 21.8 倍，P/B 為 2.0 倍
- 下行風險：利用率低於預期、電價低於預期、利率上升
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