一、核心摘要
- 整體展望正面：受惠於淨息差（NIM）壓力緩解、手續費收入強勁，以及資產質量穩定，中國大型銀行有望在 2025 年第四季度（4Q25）開始跑贏大市。
- 盈利增長回正：預計大型銀行 2025 年前九個月（9M25）盈利同比轉正，主要因交易性收益波動較小、債券處置收益實現，以及撥備釋放。
- 投資邏輯重啟：地緣政治風險上升、國債收益率可能回落、保險資金流入增加，將推動資金流向高股息、防禦性強的銀行股，尤其偏好 H 股。
二、各業務板塊表現
1. 淨利息收入（NII）
- NIM 壓力緩和：3Q25 預計 NIM 環比收窄 3 個基點（vs. 2Q25 的 -5bps），得益於：
- 2025 年 5 月非對稱降息後定期存款重新定價；
- 第三季度未再下調 LPR；
- 監管推動「反內卷」，抑制存款利率惡性競爭。
2. 非利息收入（手續費 + 交易收益）
- 手續費收入穩健：成為支撐營收的重要動能。
- 交易性收益放緩：
- 10 年期國債收益率由 2Q25 末的 1.65% 升至 3Q25 末的 1.86%，導致債券市值下跌；
- 擁有較高「以公允價值計量且其變動計入損益（FVPL）」比例的股份制/城商行受衝擊更大；
- 大型銀行因持有更多「以攤餘成本計量（AC）」債券，且累計未實現收益較高，交易損益更具韌性。
3. 貸款與存款
- 貸款增長放緩：3Q25 預計貸款同比 +7.8%（vs. 2Q25 的 +8.1%），主因上半年已用掉 70–90% 信貸額度，且實體信貸需求疲弱，增長仍依賴政府相關項目。
- 存款增速放緩：受「反內卷」政策及資金流向資本市場影響；大型銀行（尤其對公存款）市佔率被定價更靈活的小銀行蠶食。
三、財務數據概覽（3Q25E）
四、業務進展
- 大型銀行（工、建、中行等）：盈利已回正，資產負債結構穩健，投資帳戶以 AC 為主，受利率波動影響小。
- 股份制銀行：
- 招行（CMB）、興業（INDB）：盈利加速；
- 民生（MSB）：受房地產相關撥備拖累，3Q25 表現疲軟。
- 區域銀行（如北京銀行、杭州銀行等）：盈利增速放緩，部分受 FVPL 投資帳戶虧損影響。
五、未來展望與指引
4Q25E 銀行業有望跑贏市場，驅動因素包括：
- 地緣風險升溫 → 資金轉向防禦性板塊；
- 國債收益率可能回落至 1.6–1.65% → 擴大銀行股息率與國債利差，吸引收益型投資者；
- 保險公司保費收入季末回升 → 增加對高股息銀行股配置；
- 小盤股估值偏高 → 引發板塊輪動至低估值、高股息的銀行股。
六、盈利預測（9M25E）
- 大型銀行：工行（ICBC）、建行（CCB）、中行（BOC）盈利同比轉正；
- 股份制銀行：招行、興業加速增長；民生受房地產拖累；
- 區域銀行：北京銀行（BOBJ）、杭州銀行（BOHZ）等盈利增速放緩。
七、股息政策
- 高股息為核心吸引力：H 股銀行平均調整後股息率達 5.4%（2025F），A 股為 4.2%；
- 推薦標的：ICBC-H、CCB-H、BOC-H，因其：
- 股息率高（5.6–6.1%）；
- 估值低（2025F P/B 約 0.46–0.49x）；
- 財務穩健，撥備充足。
八、投資邏輯總結與展望
「高股息 + 低估值 + 防禦屬性」三重邏輯重啟
- 在風險偏好下降環境中，中國大型銀行 H 股具備：
- 穩定現金流；
- 可持續高股息；
- 極低估值（P/B 普遍 <0.5x）；
- 政策支持明確（金融穩定、國有大行系統重要性）。
九、估值（截至 2025 年 10 月）
H 股平均上漲空間約 25–45%，A 股因估值較高（P/B 0.6–0.9x），上漲空間相對較小（多為 15–35%）。
十、投資機會
- 首選標的：ICBC-H、CCB-H、BOC-H（高股息、低估值、流動性佳）；
- 次選：郵儲銀行（PSBC-H）、招行（CMB-H）；
- 避開：房地產風險敞口較高的股份制銀行（如 MSB）及部分區域銀行。
十一、較當前市值有多少上漲空間？
根據花旗目標價與 2025 年 10 月 18 日收盤價比較：
- 工行 H 股：+38%
- 建行 H 股：+32%
- 中行 H 股：+40%
- 整體 H 股大型銀行平均潛在上漲空間：約 30–40%
A 股因估值已較高，上漲空間普遍低於 H 股，且股息率較低。
十二、問答環節（Q&A 摘要）
Q1：為何 3Q25 NIM 壓力減輕？
A：5 月非對稱降息後，定期存款重新定價；Q3 未再降 LPR；監管打壓高息攬儲。
Q2：為何大型銀行交易收益更穩健？
A：其債券投資以 AC 為主，FVPL 占比低，且累計未實現收益高，無需被迫實現虧損。
Q3：4Q25 跑贏邏輯是否可靠？
A：歷史經驗顯示，每逢風險上升或年末資金再配置，銀行股（尤其高股息 H 股）往往跑贏。
Q4：房地產風險是否可控？
A：對大型銀行影響有限，但股份制銀行（如 MSB）仍需警惕寫-offs 上升。
沒有留言:
發佈留言