一、核心摘要
- 黃金業務亮點突出：2025年前三季度礦產金達 65噸（+20% YoY），黃金業務毛利貢獻與銅業務基本持平（各佔約38.5%），黃金毛利率達 55.8%（金錠）至72.8%（金精礦）。
- 紫金黃金國際成功上市：於香港完成全球最大黃金企業IPO，融資 287億港幣，市值約 500億美元，產量佔集團總產量約一半（32噸）。
- 銅產量穩健：2025年銅產量預計 110萬噸（原目標115萬噸），2028年目標 150–160萬噸。
- 碳酸鋰戰略加速：西藏拉果錯鹽湖滿負荷運轉，阿根廷3Q鹽湖已出產品，湖南與剛果金項目建設中，目標打造全球重要碳酸鋰基地。
- 財務表現強勁：前三季度營收 2,656億元（+10% YoY），歸母淨利潤 379億元（+55% YoY），經營性現金流 521億元（+44% YoY），ROE 達 25.45%。
二、各業務板塊表現
1. 黃金業務
- 礦產金 65噸（+20% YoY），其中紫金黃金國際貢獻 32噸。
- 完成 加納阿基金礦、薩克斯坦二級金礦 收購，並控股 藏格礦業。
- 國內挖潛：山西紫金2025Q3產量同比增1噸，全年預計增2噸；新疆薩瓦爾頓仍有增量潛力。
2. 銅業務
- 2025年銅產量預計 110萬噸（與2024年持平），主因卡莫阿項目受礦權問題影響。
- 2028年目標 150–160萬噸，增量來源包括：
- 西藏吉隆銅礦（2026年起年增15–20萬噸）
- 多寶山銅礦（地采轉型）
- 塞爾維亞Timok下部礦帶（年增13–14萬噸）
- 剛果金科魯維奇（月產1萬噸，持續擴產）
3. 碳酸鋰業務（戰略新板塊）
- 西藏拉果錯鹽湖：已滿負荷運轉，成本約 3.5–4萬元/噸。
- 阿根廷3Q鹽湖：9月底產出初級產品，正進行二期擴建（產能由2萬噸擴至3–4萬噸）。
- 湖南湘源鋰礦：配套碳酸鋰工廠預計2025年底投產，綜合成本約 5萬元/噸。
- 剛果金馬隆里項目：選廠建設中，目標打造全球低成本鋰資源基地。
三、財務數據概覽（2025年前三季度）
四、業務進展
- 海外併購落地：阿基金礦完成交割，薩克斯坦金礦納入體系。
- 技術改造推進：西藏吉隆銅礦選廠接近完工，2026年投產；多寶山由露采轉地采。
- 鋰資源佈局成型：形成「鹽湖+硬岩」雙輪驅動，覆蓋中國、阿根廷、剛果金。
- 成本結構優化：儘管單位成本因新項目折舊（如阿基金礦4億美元3年攤銷）有所上升，但高毛利維持整體盈利韌性。
五、未來展望與指引
產量目標（2028年）
- 黃金：100–110 噸（有望提前達成）
- 銅：150–160 萬噸
- 碳酸鋰：建成全球重要生產基地，產能持續擴張
市場判斷
- 黃金：處歷史高位（2025年漲61%），央行購金、ETF增持、穩定幣需求支撐長期牛市；全球金融資產配置比例仍低（達里奧：若配15%，市值可達50萬億美元）。
- 銅：供應端受安全、社區、礦權等制約，新增項目資本開支攀升，預計銅價將突破 12,000美元/噸 以平衡供需。
- 鋰：短期價格承壓，但通過成本控制（副產品回收、物流優化）維持效益。
六、盈利預測
文件未提供具體盈利預測模型或2026–2027年EPS指引，但基於產量增長路徑與高毛利結構，可合理預期：
- 黃金與銅毛利貢獻持續雙引擎
- 鋰業務2026年起貢獻增量利潤
- ROE有望維持25%以上高位
七、股息政策
未明確披露股息政策或派息比率。但基於：
- 強勁自由現金流（521億元）
- 低資產負債率（53%且持續下降）
- 高ROE（25.45%）
可推測公司具備 穩健派息能力，未來或隨盈利增長提升股息。
八、投資邏輯總結與展望
核心邏輯
- 資源稀缺性：全球優質銅、金礦日益稀缺，紫金具備低成本擴產能力。
- 雙金屬驅動：黃金（避險+貨幣屬性）與銅（AI+電網+電動車需求）形成周期互補。
- 戰略卡位鋰資源：提前佈局新能源上游，打造第三增長曲線。
- 全球化運營能力：成功整合海外資產（加納、塞爾維亞、剛果金等），風險分散。
風險提示
- 地緣政治（非洲、南美項目）
- 金屬價格波動
- 新項目達產不及預期
- 社區與環保合規成本上升
九、估值
文件未提供估值模型、目標價或P/E、P/B等估值倍數。
但可參考：
- 高ROE（25.45%） 與 低負債 支撐估值溢價
- 參考同業（如Freeport、Newmont），若以2026年預期淨利潤450–500億元估算，合理市值區間或達 4,000–5,000億元人民幣（對應A股約15–18元/股）。
十、投資機會
- 黃金板塊核心資產：受益於全球「去美元化」與央行購金潮。
- 銅供應缺口受益者：AI、電網、電動車推動銅需求結構性增長。
- 鋰資源價值重估：待碳酸鋰價格企穩，低成本項目將釋放利潤彈性。
- 海外資產整合紅利：阿基、Timok等項目進入產量爬坡期。
十一、較當前市值有多少上漲空間
文件未披露當前股價或市值，亦無目標價，故無法計算具體上漲空間。
但基於：
- 2025年歸母淨利潤預計 超500億元
- 合理P/E區間 8–10x（資源股歷史均值）
- 對應市值 4,000–5,000億元
若當前市值低於此區間，則具備 20–40%上行潛力。
十二、問答環節（Q&A 要點）
Q：黃金價格能否持續高位？
A：2025年漲61%創60年來第四高，主因央行購金、ETF增持、穩定幣需求。只要美聯儲降息週期未結束，調整空間有限；長期看全球配置比例仍低，上行空間大。
Q：銅供應為何緊張？
A：自由港、第一量子等大型礦山受不可抗力影響；新增項目資本開支飆升（如泰克、英美資源），反映優質銅礦稀缺性提升。
Q：碳酸鋰成本多少？
A：西藏拉果錯 3.5–4萬元/噸，湖南項目 約5萬元/噸，具備行業競爭力。
Q：三季度非經常性收益來源？
A：約20.7億元，其中14.9億元來自金融資產公允價值變動（如香港子公司持股市值上升），其餘為澳洲資產處置收益。
Q：國內金礦還有挖潛空間嗎？
A：山西、陝西仍有增量，山西紫金2025年預計增產2噸；新疆薩瓦爾頓尚未完全釋放產能。
沒有留言:
發佈留言