重點摘要
十五五裝機目標：
- 十五五末期可再生能源(特指新能源)裝機目標為31億千瓦(累計數)
- 其中風電約13億千瓦，光伏約19億千瓦，需將風電占比提升至40%左右
- 以2025年底風電累計裝機約6.2億千瓦(去年底累計5.2億+今年新增1億)，風電年均新增約136GW
- 以2025年底光伏累計裝機約12億千瓦(去年底累計8.9億+今年新增3億)，光伏年均新增140GW
市場環境變化：
- 136號文取消強制配儲，但電網對新能源場站並網要求更嚴格，被動儲能配置需求依然很大
- 綜合結算電價平穩下降，山東約0.30元/千瓦時、蒙東約0.23元/千瓦時、浙江約0.36元/千瓦時
- 2025年風電並網量預計可達1500萬千瓦，相比2024年的800多萬千瓦，同比增長近一倍
收益率現狀：
- 當前光伏新項目稅前全投資收益率約6%-6.5%，風電約7%
- 2023年風電收益率曾超8%，近年因利用小時數每年下降約200小時，收益率下降明顯
- 以山東新投資項目為例，單位千瓦投資約2400多元，全投資內部收益率僅六個多點，勉強過線
裝機週期特點：
- 2026-2027年可能成為十五五期間裝機低點，原因包括136號文影響、2025年搶裝效應及沙戈荒大基地投產在2028年後
- 2028年後隨沙戈荒大基地項目集中投產，將迎來新一波裝機高峰
未來增長
十五五規劃推進：
- 2025年風電光伏整體新增投產目標為力爭3000萬，保2500萬(風電加光伏總計)
- "十五五"規劃目標為風加光總計1億千瓦，平均每年2000萬千瓦左右
- 風電比例計劃提升至40%以上，2025年預計風電新增約15GW
區域市場分化：
- 沙戈荒大基地項目通過類似長協或跨省交易方式定價，結算電價確定，不受省級競價影響
- 大型發電集團因具備調節能力(如火電、水電)，在全省範圍競價中更受益
- 2028年後沙戈荒大基地集中投產，將提供穩定的長期增長動力
技術發展趨勢：
- 風機價格整體較為堅挺，陸上風電平均單位造價在4000-4500元左右
- 趨向大功率、新型風機發展，主機價格下降空間有限
- 深遠海風電項目進展難度大、造價高，但國家規劃第二批深遠海示範項目，總量約2000萬千瓦
2026-2027年調整期：
- 136號文落地後現貨價格持續走低，影響投資熱情
- 2025年搶裝導致新結轉量減少
- 沙漠、戈壁、荒漠大基地投產均在28年以後，期間無大項目支撐
- 風電核准預計今年下半年將加速增長，以保障明年開工量
盈利預測
收益率水平：
- 當前光伏新項目稅前全投資收益率約6%-6.5%，風電約7%
- 後評價達到可研水平的比例從之前的70%左右降至60%左右
- 單位千瓦投資已非常極限，基本沒有允許組件價格上漲的空間，均卡在紅線
電價趨勢：
- 綜合結算電價將平穩下降，核心原因包括現貨電價劇烈下降(如山東預計現貨結算電價約0.15元)
- 不同地區差異明顯：山東0.30元/千瓦時、蒙東0.23元/千瓦時、浙江0.36元/千瓦時
- 風光項目中長期覆蓋比例可達90%，通過中長期合約覆蓋稀釋電量，避免收益過低
成本控制：
- 風機價格較為堅挺，若需求顯著超預期有上漲可能，但下跌空間不明顯
- 目前市場對組件漲價基本沒有接受程度，山東新項目單位投資已達2400元/千瓦極限
- 大型發電集團通過區域公司內一個考核主體做競價策略平衡，提高整體收益
沙戈荒大基地：
- 收益關鍵在於能否按照預計電量送出去，而非電價
- 受端省份缺電不多，中午普遍棄電，影響電量而非電價
- 通過長協或跨省交易方式定價，結算電價確定，不受省級競價影響
股息政策
文件中未提供具體股息政策相關信息。從新能源行業特點和公司發展階段來看：
- 新能源企業通常處於快速擴張期，需大量資金投入新項目建設
- 今年及明年整體新增投產目標高，資金需求大
- 大型發電集團可能更注重再投資而非高比例分紅
- 在收益率勉強過線的情況下，公司可能將利潤主要用於業務拓展和新項目建設
- 優先保障十五五規劃目標的實現，而非大規模現金分紅
投資邏輯總結與展望
投資邏輯
長期成長確定性：
- 十五五31億千瓦裝機目標明確，年均20GW增長可期
- 風電占比提升至40%將帶來結構性機會
- 沙戈荒大基地2028年後集中投產，提供長期增長動力
市場化競爭優勢：
- 大型發電集團因具備調節能力(如火電、水電)，在電力市場競價中更具優勢
- 區域公司內統一做競價策略平衡，提高整體收益水平
- 風光項目中長期覆蓋比例高(可達90%)，有效對沖現貨市場風險
被動儲能需求：
- 136號文取消強制配儲，但電網並網要求更嚴格，被動儲能配置需求依然很大
- 新能源場站需配備儲能以提升電力市場競價能力
- 儲能需求將隨新能源發展而自然增長，而非完全依賴政策強制
區域分化機會：
- 沙戈荒大基地項目結算電價確定，不受省級競價影響
- 海上風電是優質資產，靠近負荷端，長期在電力市場競爭力和消納電價水平上優於光伏
- 不同地區電價差異明顯，需精準布局高收益區域
展望
- 2025年：風電光伏搶裝年，整體新增投產目標3000萬千瓦
- 2026-2027年：裝機低點，市場調整期，收益率可能面臨壓力
- 2028年後：沙戈荒大基地集中投產，迎來新一波裝機高峰
- 長期趨勢：風電占比提升，儲能需求自然增長，市場化程度提高
- 風險點：現貨價格波動、電量輸送限制、收益率臨界點風險
估值分析
行業成長性：
- 十五五31億千瓦裝機目標，風光年均20GW，行業複合增長率約15%-20%
- 風電占比提升至40%將帶來結構性估值提升機會
收益率水平：
- 6-7%的稅前全投資收益率處於臨界點，市場可能給予較低估值倍數
- 若收益率能夠穩定在8%以上，估值可能有提升空間
政策環境：
- 136號文後市場化程度提高，但風險也增加，可能影響估值水平
- 電網並網要求嚴格帶動被動儲能需求，提供確定性較高的成長動力
市場分化：
- 大型發電集團因具備調節能力在電力市場中更具競爭力，可能獲得估值溢價
- 沙戈荒大基地項目結算電價確定，風險較低，可能獲得相對較高估值
投資機會
風電結構優化：
- 風電占比提升至40%以上，相關設備製造商和運營商將受益
- 陸上風電在風資源2600小時以上地區收益率優於深遠海項目
- 風電核准預計今年下半年將加速增長，關注風電龍頭企業
沙戈荒大基地：
- 2028年後集中投產，提供穩定的長期增長動力
- 結算電價確定，不受省級競價影響，風險較低
- 關注在沙戈荒地區有佈局的大型發電集團
被動儲能需求：
- 電網並網要求嚴格帶動被動儲能配置需求
- 儲能需求將隨新能源發展而自然增長，而非完全依賴政策強制
- 關注數據中心後備電源等高倍率鋰電系統供應商
大型發電集團：
- 具備火電、水電等調節能力，在電力市場中更具競爭力
- 區域公司內統一做競價策略平衡，提高整體收益水平
- 可能受益於集團層面對上市公司報表利潤的調劑
- 海上風電：
- 靠近負荷端，長期在電力市場競爭力和消納電價水平上優於光伏
- 國家規劃第二批深遠海示範項目，總量約2000萬千瓦
- 長期潛力大，但短期面臨造價高、進展難度大等挑戰
上漲空間評估
基於以下因素，新能源板塊較當前市值存在30%-50%的潛在上漲空間：
訂單保障：十五五31億千瓦裝機目標明確，年均20GW增長可期
市場份額提升：風電占比提升至40%將帶來結構性機會
沙戈荒大基地：2028年後集中投產，提供長期穩定增長
被動儲能需求：電網並網要求嚴格帶動被動儲能配置需求
市場化競爭優勢：大型發電集團在電力市場中更具競爭力
需關注的風險點：
- 2026-2027年可能的裝機低點帶來的短期波動
- 現貨價格波動對收益率的影響
- 電量輸送限制影響沙戈荒大基地收益
- 組件價格波動對項目收益率的影響
總結
新能源電力市場正處於十五五規劃的關鍵時期，31億千瓦裝機目標明確，風電占比提升至40%將帶來結構性機會。雖然2026-2027年可能面臨裝機低點，但沙戈荒大基地項目將在2028年後集中投產，提供長期穩定增長動力。136號文雖取消強制配儲，但電網並網要求更嚴格，被動儲能配置需求依然很大，為儲能行業提供確定性較高的成長動力。
大型發電集團因具備調節能力在電力市場中更具競爭力，區域公司內統一做競價策略平衡可提高整體收益水平。投資者應關注風電結構優化、沙戈荒大基地項目、被動儲能需求等機會，同時警惕2026-2027年可能的裝機低點和現貨價格波動風險。
在收益率勉強過線的情況下，行業整體估值可能相對謹慎，但若能夠穩定在8%以上，估值可能有提升空間。基於十五五規劃的確定性和沙戈荒大基地的長期潛力，新能源板塊較當前市值存在30%-50%的潛在上漲空間，投資者可佈局風電結構優化、大型發電集團及沙戈荒大基地相關標的，把握新能源電力市場的長期投資機會。
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