🔑 重點摘要
- 壽險 NBV 高速增長：2025 年上半年 NBV（新業務價值）同比 +47.3%，7–8 月增速進一步擴大，全年 NBV 增速預期達 50–60%。
- 財險結構優化：截至 8 月底財險保費小個位數正增長，成本率持續下降。
- 投資收益穩健：權益市場高位 + 高股息策略，推動淨投資收益率提升。
- 負債成本優化：整體負債成本已降至 3% 以下，新單保證成本僅 2–2.5%。
- 銀保渠道價值凸顯：精準投放交業務，維持高價值策略，活動網點數與產能雙升。
📈 未來增長驅動因素
- NBV 持續釋放：
- 公司處於高速成長期，新業務對 CSM（合同服務邊際）餘額 拉動顯著。
- 上半年 CSM 從 508 億增至 560 億（+10.3%），預期未來增速超越行業。
- 銀保渠道深化：
- 簽約銀行與活動網點數持續增長（活動網點達 2.6–3 萬個）。
- 透過專業隊伍支持銀行客戶經營，提升轉化率與網均產能。
- 保障型業務發力：
- 個險渠道保障型產品佔比 16–17%，絕對量同比高增。
- 推動「357 張保單體系」、個人養老金等增量業務。
- 資產端穩健配置：
- 權益投資以 高股息、高分紅 為核心（OCI 股票佔 70%）。
- 新增固收收益率達 3.5–3.8%（非標資產），支撐淨投資收益。
💰 盈利預測與估值
📌 文件未提供明確目標價或市值估值模型，但可從財務與行業比較推導。
- NBV 高增長：2025 年預期 +50–60%，遠高於行業平均（約 10–20%）。
- CSM 持續累積：為未來 10–15 年利潤提供穩定攤銷來源。
- 淨資產趨穩：2025 年中報波動主因會計計量（利率移動平均 vs 即期），年末淨資產預期與中期持平。
- 行業估值參考：
- 中國上市壽險公司普遍交易於 0.4–0.8 倍 P/EV（內含價值倍數）。
- 陽光保險若維持高 NBV 增速與 CSM 積累，合理估值應處於 0.6–0.8 倍 P/EV 區間。
💸 股息政策
- 連續 11 年派息，DPS（每股股息）穩定增長：
- 2022 年：RMB 0.18
- 2023 年：RMB 0.18（支付率 55%）
- 2024 年：RMB 0.19（支付率 40%）
- 2025 年展望：基於 1–8 月淨利潤穩健增長，預期 DPS 繼續提升。
- 股東結構：股權高度分散，無控股股東，重視財務投資人回報。
📊 投資邏輯總結與展望
✅ 核心優勢：
- 高 NBV 增速 + 低負債成本：在利率下行環境中具備強大定價與利差管理能力。
- 銀保渠道專業化：不盲目擴規模，聚焦高價值業務與銀行深度合作。
- 資產端穩健：高股息策略 + 非標固收，有效對沖利率風險。
- CSM 增長可持續：為未來利潤提供「隱形資產」支撐。
⚠️ 風險與挑戰：
- 2026 年 NBV 增速放緩：因 9 月預定利率下調 + 分紅險佔比提升，價值率改善有限。
- 個險渠道持續承壓：受「報行合一」與客戶需求轉移影響。
- 新能源車險與非車險監管不確定性。
🔮 展望：
- 短期（2025）：NBV 高增長 + 投資收益擴大，利潤表現亮眼。
- 中期（2026–2027）：轉向「穩健增長 + 價值釋放」，CSM 攤銷成為利潤主力。
📈 投資機會與上漲空間
1. 估值推估（基於 P/EV）
- 假設陽光保險 2025 年末內含價值（EV）約 RMB 800 億（參考行業增速與 CSM 累積）。
- 若給予 0.7 倍 P/EV（反映高成長溢價），合理市值 ≈ HK$600 億。
- 當前市值（假設股價 HK$4.5，總股本 125 億股） ≈ HK$562.5 億。
潛在上漲空間：
2. 股息吸引力
- 若 2025 年 DPS 為 RMB 0.20（≈ HK$0.22），當前股價 HK$4.5，
- 股息率 ≈ 4.9%，具備防守價值。
3. 催化劑
- 全流通落地：第二批全流通審批中，完成後港股流通股佔比達 60%，提升流動性。
- CSM 增速超預期：若新單價值持續高增，估值有望進一步修復。
✅ 結論
陽光保險正處於 「NBV 高增長 + CSM 快速累積」 的黃金階段，2025 年業績確定性高。雖 2026 年增速將放緩，但其 低負債成本、銀保專業化、穩健資產配置 構成長期競爭優勢。
投資建議：
- 短期：關注 NBV 與淨利潤釋放，估值具 5–10% 上漲空間。
- 長期：作為高股息（~5%）+ CSM 攤銷穩健的保險標的，適合 價值型配置。
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