重點
- 野村證券維持對比亞迪的「買入」評級，但將目標價從163.67港元下調至132港元，預示15%的上漲空間
- 2025年第二季度業績低於市場預期，毛利率降至16.3%（同比下降1.1個百分點，環比下降3.8個百分點），為2022年第三季度以來最低水平
- 2025年第二季度的營業利潤率為1.4%，是過去五年來的最低水平，主要由於研發支出增長71%（同比）和8%（環比）
- 面對2025年市場激烈競爭和政府「反內卷」政策，比亞迪業績承壓，但預期2026年將通過技術/平台升級重新獲得市場動力
- 海外市場擴張表現亮眼，2025年上半年海外銷量達46.4萬輛，7月累計達54.5萬輛（同比增長128%）
- 野村下調2025-2027年銷量預測10-11%，營收預測下調9%，毛利率/營業利潤率預測下調2%
- 2025年第二季度單位利潤降至5,000元人民幣以下，為過去三年來最低水平
未來增長
- 2026年預期將出現拐點：基於2025年經驗教訓，比亞迪將在2026年推出關鍵策略，預計將恢復增長動能
- 海外市場擴張：巴西第二家海外工廠已於2025年7月開始量產，且出口用滾裝船數量增加至8艘，為海外增長提供支撐
- 歐洲市場表現亮眼：根據ACEA數據，2025年1-7月歐盟新車註冊量同比增長251%，達5.8萬輛
- 2026年預計銷售600萬輛，2027年預計銷售700萬輛，海外市場將成為重要增長動力
- 比亞迪正通過多個新海外工廠和銷售網絡擴張，提升國際市場份額
- 2026年海外銷量有望達到100萬輛，較2025年翻倍增長，帶來約100億元人民幣額外利潤貢獻
盈利預測
- 野村下調2025-2027年營收預測9%（分別為9009億元、10476億元、11922億元人民幣）
- 下調2025-2027年盈利預測29%-30%（分別為418億元、518億元、658億元人民幣）
- 預計2024-2027年營收年複合增長率為15%，盈利年複合增長率為18%
- 每股收益預測：
- 2025年：4.69元人民幣（同比增長1.6%）
- 2026年：5.68元人民幣（同比增長21.3%）
- 2027年：7.21元人民幣（同比增長26.9%）
- 毛利率預測：
- 2025年：18.3%（同比下降1.1個百分點）
- 2026年：19.1%（同比上升0.8個百分點）
- 2027年：19.8%（同比上升0.7個百分點）
- 凈利潤率預測：
- 2025年：4.6%（同比下降0.6個百分點）
- 2026年：4.9%（同比上升0.3個百分點）
- 2027年：5.5%（同比上升0.6個百分點）
股息政策
- 野村預測2025-2027年股息支付率維持在30%水平
- 2025年預測股息：1.38元人民幣（基於2025年預測每股收益4.69元）
- 2026年預測股息：1.71元人民幣（基於2026年預測每股收益5.68元）
- 2027年預測股息：2.16元人民幣（基於2027年預測每股收益7.21元）
- 股息收益率預測：
- 2025年：1.3%（基於當前股價）
- 2026年：1.6%
- 2027年：2.0%
- 雖然2025年業績承壓，但公司保持穩健的股息政策，預期隨盈利增長持續提高派息
投資邏輯總結與展望
- 2025年是挑戰性的一年：由於激烈市場競爭和政府「反內卷」政策，比亞迪2025年策略（「智能駕駛平權」）未能達到預期效果
- 2025年下半年季節性改善：預期2025年下半年業績將有季節性改善，但更有意義的反轉可能在2026年
- 2026年關鍵策略轉型：比亞迪將於2026年推出技術/平台升級，預計將恢復中國市場增長動能
- 海外市場成為新增長點：海外銷量快速增長，多個新海外工廠投產，預計將成為長期增長動力
- 技術領先地位：研發投入持續增加（2025年上半年研發費用同比增加100億元人民幣），維持行業技術領先地位
- 2026年預期拐點：基於2025年經驗，比亞迪將更充分準備，預計2026年將實現反轉
- 市場競爭壓力：中國電動車市場競爭加劇，價格仍然是消費者最關注的因素
- 海外市場潛力：比亞迪在歐洲等市場的快速擴張，預計將抵消中國市場的疲軟表現
估值
- 野村採用SOTP（分部加總）估值法：
- 汽車及相關產品業務：以2026年預測市盈率23倍估值（較歷史中位數低15%，基於2025-2027年0.9倍PEG），對應1,024億元人民幣市值
- 比亞迪電子業務：以2026年預測市盈率16倍估值（高於歷史中位數0.5個標準差），對應766億元人民幣市值
- 目標價132港元，隱含2026年市盈率21倍（EPS：5.68元人民幣）
- 當前股價交易在2026年預測市盈率18倍水平，估值相對合理但略低於歷史水平
- 2026年預測市淨率：3.3倍
- 企業價值/EBITDA（2026年預測）：6.8倍
- 淨現金狀況：2025年底預計淨現金達1,326.6億元人民幣
- 野村評級基準：恆生指數
- 與同行比較：比亞迪2026年預測市盈率低於歷史水平，但高於行業平均
投資機會
- 2026年拐點機會：2025年是過渡年，2026年預期出現拐點，利潤率和市場份額有望恢復
- 海外市場擴張：海外銷量快速增長（2025年1-7月同比增長128%），多個海外工廠投產，提供新增長動能
- 技術升級潛力：比亞迪研發投入持續增加，2026年預期技術/平台升級將提升產品競爭力
- 估值修復機會：當前估值反映短期壓力，若2026年業績反轉，估值有望提升
- 與同行比較優勢：比亞迪作為全球第二大電動車/儲能電池製造商，其電池業務外部銷售持續增長
- 儲能業務潛力：新型儲能解決方案技術突破（如UBS報告中的「浩瀚」系統）可能提供額外增長點
- 2026年海外銷量增長：預期2026年海外銷量將達到100萬輛，帶來約100億元人民幣額外利潤
較當前市值有多少上漲空間
- 野村目標價：132港元
- 當前股價（2025年8月29日）：114.40港元
- 預期股價上升空間：15.4%
- 與其他機構比較：
- UBS目標價：160港元（預期上漲空間41.0%）
- 野村目標價：132港元（預期上漲空間15.4%）
- 野村目標價隱含2026年市盈率21倍，而當前股價交易在2026年預測市盈率18倍水平
- 野村認為，2025年是過渡年，2026年將出現拐點，當前價格反映了短期壓力但低估了2026年反轉潛力
- 野村預計2026年每股收益5.68元人民幣，2026年預測市盈率21倍對應股價132港元
投資者情緒分析
- 野村認為比亞迪目前處於2025年第二季度業績低點，投資者情緒已在底部
- 與UBS觀點類似，認為比亞迪正處於情緒底部拐點，但野村對2025年業績預期更為謹慎
- 2025年市場環境不利，但2026年有望實現拐點，投資者應關注2026年策略轉型
- 與高盛將比亞迪納入「亞太確信名單」相比，野村對短期表現更為謹慎，但長期前景仍持樂觀態度
- 野村強調比亞迪作為全球電動車領導者的地位，預期其將通過技術升級和海外擴張重新獲得市場動力
總結
野村證券維持對比亞迪的「買入」評級，但下調目標價至132港元，預示15%上漲空間。野村認為2025年是挑戰性的一年，比亞迪業績低於預期，主要由於激烈市場競爭和政府「反內卷」政策。然而，比亞迪正積極準備2026年關鍵策略轉型，預期將在2026年實現拐點。
與UBS和高盛相比，野村對短期表現更為謹慎，但長期前景仍持樂觀態度。野村預期比亞迪將通過技術/平台升級恢復中國市場增長動能，同時海外市場快速擴張（2025年1-7月同比增長128%）將提供新增長動力。
投資者應關注比亞迪2026年策略轉型進展、海外市場擴張速度以及中國電動車市場競爭格局變化。若2026年業績實現預期反轉，當前估值有望修復，提供投資回報。
沒有留言:
發佈留言